下半年锚定消费医药军工等大方向时代主题新能源机会不可错过

　　来源：证券市场红周刊

　　记者 | 何艳

　　过去的5月份，A股市场走出了结构性行情，医药生物，国防军工、食品饮料、非银、采掘等行业明显领涨市场。而上证指数5月25日的一根长阳更是直接突破了3500点压制，吸引了热钱大量流入。统计数据显示，截至6月2日，沪深两市成交额已连续第四个交易日突破万亿。

　　附表 北向资金流向（截至6月2日，单位：人民币）

　　数据来源：Wind

　　随着时间进入6月份，各大机构将目光投向了下半年，开始陆续发布自己的下半年投资策略。目前来看，券商对下半年的市场预判是存在一定分歧的，其中积极者如国泰君安直接“喊出”挑战4000点，“中盘蓝筹领涨，大盘蓝筹跟随，小妖票没大戏”的“打油诗”一度火爆，不过或因监管层不赞成预测具体点位，上述观点文章已被删除。

　　而保守者则对后市持有谨慎乐观态度，比如华泰证券就表示，下半年提防美联储QE退出，流动性预期弱化，倒逼投资者由躺平策略转向兼顾轮动，市场波动可能加大。股市提防内外共振风险，继续挖掘结构性机会。

　　在具体方向上，中金公司最近对成长股关注较多，比如在《A股：情绪升温，聚焦成长》的策略报告中，其表示，“随着指数点位逐步回升，市场波动有可能略有加大，但整体上看，成长风格相对偏强的格局可能不会改变。”此外，在《A股：利率下行，关注成长》的报告中也表示，“风格逐步重回成长并降低对周期的配置”等等。

　　而接受《红周刊》采访的多位投资人则表示，目前国内经济仍处于通胀高位，下半年需警惕通胀这一“灰犀牛”。权益时代，资金持续进入资本市场将会是长期趋势，下半年的投资机会锚定消费、医药、军工等大方向，而黄金赛道CXO和医美也值得重点关注。此外，新能源的长周期可能达到50年，这也是一个不可错过的时代主题。

　　国内财政货币政策进一步宽松概率不大

　　资金持续进入资本市场是长期趋势

　　《红周刊》：在美国持续“放水”下，下半年，我国货币政策和财政政策会如何变化？

　　李慧勇（华宝基金副总经理）：国内的财政政策和货币政策基调不会有大的变化，但力度上会有所调整。上半年整体来看，货币政策和财政政策总体偏紧，下半年大概率会保持在目前的基调。由于通胀高位，松的概率不大。同时考虑到经济内生增长动力仍有待加强，经济转型需要一个宽松的环境，紧的概率也不大。

　　王德伦（兴业证券首席策略分析师）：货币政策方面。从央行的货币政策报告内容来看，我们认为下一阶段货币政策或呈相机抉择特征，不会大开大合。报告显示当前货币政策在整体基调上较前期未有明显变化。对通胀研判有定力，预示着后续货币政策或不会受阶段性 PPI 数据走高的扰动而出现趋紧调整。

　　财政政策方面，从政府工作报告来看，总体增质提效、更可持续，收紧力度不大，对“六保”、“六稳”和投资仍有支撑，体现政策“不急转弯”的思路。

　　《红周刊》：在稳定偏宽松政策、楼市又收紧背景下，资金会不会加速进入股市？

　　李慧勇（华宝基金副总经理）：我们认为资金配置权益是长周期过程，下半年还很难看到资金大量入市的现象。一方面目前我们看到资金仍然大量流入房地产市场，房价上涨从一线向二三线蔓延，而另一方面股市目前的估值也相对偏高。

　　王德伦（兴业证券首席策略分析师）：中国资本市场已经进入权益时代，在国家重视、居民配置、机构配置、全球配置的“四重奏”下，股市已经处在“长牛”中。2021年作为“十四五”开局之年和A股“三十而立”后的第一年，无论在制度环境、投资者结构、还是上市公司质量上都呈现出一片新气象，市场整体将波动向上，为资金入场不断创造机会。随着A股走向成熟，资金流入A股的趋势有望长期持续。

　　通胀可能是下半年较大的“灰犀牛”

　　大宗商品涨价下，下游汽车家电等行业受损明显

　　《红周刊》：通涨会不会是下半年的主基调？

　　李慧勇（华宝基金副总经理）：通胀会是下半年较大的“灰犀牛”。我们认为大宗商品的牛市仍未结束，并且价格上涨正从工业品向生活用品传导。目前来看，市场仍然对通胀估计不足。

　　王德伦（兴业证券首席策略分析师）：自 2021 年 2 月以来，下游价格开始渐进修复，核心 CPI 环比开始超季节性复苏，并且在2021 年 4 月加速修复。前期较弱的 CPI 生活用品及服务分项环比在 4 月已转正，这与 PPI 除食品之外的生活资料环比连续两个月上行相对应。而 CPI租金分项的回升背后可能是人口向大城市回流，如果后续该情况持续，可能支持服务业等终端消费的复苏。下游价格的加速背后可能反映上游涨价对下游的传导，也可能反映前期较弱的内需修复。如果该修复持续，经济复苏的不均衡问题减弱，则央行的态度可能将发生变化，进而平抑通胀上行。

　　《红周刊》：近期国常会连续两次“点名”大宗商品价格，五部门也联合约谈。对此，怎么看？

　　李慧勇（华宝基金副总经理）：随着欧美经济进一步恢复，目前全球大宗商品的供需缺口仍然较大，大宗商品尤其是铜铝等基本金属还有较大的上涨压力。

　　王德伦（兴业证券首席策略分析师）：从历史规律来看，大宗商品价格的上涨与中美经济增速和放水程度高度相关。以铜价为代表，而当前铜价处于历史高点与 2021 年经济增长预期相匹配，但对全年经济反弹和放水预期反映的已较为充分。由于新冠冲击带来的经济快速反弹和库存回补也具有临时性因素，在短期的供需错配逐渐消除之后，也需要关注基本面支撑的回落。

　　孔令峰（鑫然投资董事长）：我个人认为，国际定价的大宗商品，如铜、黄金等还会延续持续上涨的态势，因为目前的全球宽松还未看到明确收紧的信号。而国内相对具有较强定价权的钢铁、煤炭、铝等商品短期大涨的可能性并不大。当然，中长期看，大宗商品的价格也很难跌下去，因为碳中和的本质是减少供给，国内定价的大宗商品长期可能处于温和震荡向上的态势，这样对中游和下游的冲击也不会太大。

　　《红周刊》：在大宗商品热高烧不退下，有哪些行业有益，哪些行业受损？

　　李慧勇（华宝基金副总经理）：近期国内原材料价格受到限产政策的变动波动较大，但我们预计政策扰动过后，仍会重回供需逻辑，后续仍会进一步走强。原材料价格的上涨可能对上游的钢铁、有色、化工等行业有益，对下游的汽车、家电、机械制造等行业有一定程度受损。

　　王德伦（兴业证券首席策略分析师）：大宗涨价，上游原材料行业毛利率提升明显，中下游行业的毛利率存在分化。

　　在产业链中游，与出口链条更为相关的制造业（计算机、仪器仪表、专用设备、通用设备等）的毛利率仍然向上增长，且增长幅度不低。同为出口导向的纺服、木材加工的行业盈利受压缩程度则高于 2016-2017 年供给侧改革时期，这可能与行业自身结构有关。

　　在下游消费品中，医药、酒类盈利能力并不受影响，食品制造压力较大。从 2021 年 1 季度工业企业利润增速来看，医药和酒类的利润超过 50%由销售利润率的提升贡献，但食品制造的利润主要由收入增长贡献，销售利润率甚至为负。

　　孔令峰（鑫然投资董事长）：一般来说，大部分制造业都跟上游有密切关系，典型如汽车和家电，还有轻工业，比如木材价格上涨导致家具行业成本提升，此外，消费电子也会受影响，因为消费电子有很多元器件的上游，而成长行业，比如光伏也会受影响，原本大家希望光伏可以经历慢慢降价的过程，但突然上游价格出现大涨，导致光伏相比传统煤炭、电力价格的优势不明显了，这势必会制约行业的发展，同时下游电站收益率也会下降。再比如，电动车也存在这样的问题，如果锂这类原材料价格再进一步上涨，就会对电池生产制造环节造成影响。

　　下半年市场整体偏结构性机会

　　核心资产仍需以时间换空间

　　《红周刊》：下半年市场会延续震荡还是持续拉升？

　　李慧勇（华宝基金副总经理）：下半年市场整体仍然是偏震荡的结构性行情，主要的投资机会仍然主要集中在金融周期领域。

　　秦怀宝（银叶投资权益研究总监）：我个人认为下半年市场比较难持续拉升，可能会延续一个宽幅震荡的走势。流动性环境、通胀因素和估值压力是影响市场下半年走势的很关键因素。市场机会会显得比较凌乱，不管是高估值成长股还是低估值蓝筹都可能出现分化。

　　整体来看，7月是难得做多窗口期机会，投资者可以积极布局，均衡风格，大票中可重点关注金融、顺周期阿尔法品种，中盘股聚焦新兴成长。

　　王德伦（兴业证券首席策略分析师）：对于国内而言，制造业投资在逐步恢复，同时，地方专项债3.65万亿，仅发放小部分，专项债发放的时点的滞后将有利于国内经济保持平稳增长，持续复苏仍是大概率事件。

　　投资机会上，周期品短期进入高波动区间，但周期品机会未结束，可继续把握。业绩为王，大市值金融也不可忽视，而中盘股聚焦新兴成长。目前来看，投资者在组合中配置，风格再平衡，传统核心资产一定要配，但也不能只配传统核心资产。以沪深300衡量的大票中，金融是过去几年“滞涨”且业绩与估值性价比不错的方向，所以大市值中一定要配金融。同时，从全A或中证500为代表，成长中景气细分值得重视。从这两个维度出发，较好实现风格再平衡。

　　同时，从业绩景气角度来看，高景气和业绩，风险偏好和赚钱效应提升，长期赛道成为短期市场投资者主要合力的方向。科技成长方面，受益于政策、基本面、业绩景气、筹码结构、估值性价比等多方面因素共振。可关注一季报景气高增长和景气方向，如军工、新能源车链、半导体、被动元器件、医疗器械与服务。

　　《红周刊》：核心资产或机构抱团股经过前期调整后，是否可以关注了？

　　李慧勇（华宝基金副总经理）：经过四五月份的修复行情后，此前抱团比较多的核心资产价值百科有所修复，但总体仍然偏贵。可以边际上关注一些性价比比较高的核心资产，同时可以配置金融等受益经济恢复和人民币升值的新核心资产。

　　秦怀宝（银叶投资权益研究总监）：经过4-5月份的反弹，核心资产或机构抱团股都以反弹接近前期新高，甚至部分个股创出新高。从本轮反弹中的个股表现也可以看出，具有稀缺性的公司、高成长的公司，且行业发展中长期确定性高的公司，股价走势明显强势。

　　《红周刊》：在核心资产中，部分品种估值并不低，它们还有进一步拉升估值的空间吗？

　　秦怀宝（银叶投资权益研究总监）：虽然核心资产中部分品种估值确实很高，但在流动性预期改善和风险偏好提升的情况下，不排除还能进一步拉升估值，毕竟120倍PE和100倍PE没有那么大差距了。个人认为，估值大幅偏离基本面的公司，除极少数外，大多数公司都存在估值回归压力的。

　　王德伦（兴业证券首席策略分析师）：如果单纯地从局部和短期来看，核心资产的估值中枢相比过去有了一定的提高，短期存在估值波动的风险。但是从全球和长期来看，由于全球流动性宽松，各类资产估值都不便宜。出现这种情况的根本原因，是A股一批优质核心资产脱颖而出，成为QE时代的“非卖品”。

　　随着A股市场成熟，核心资产长牛已在途中。各个行业竞争力提升的龙头公司，都有希望成为核心资产。龙头企业能够获得更强的竞争力，从而推动盈利改善，进而形成正向循环。正是这些龙头有望保持长期持续增长的能力，使得他们获得了资本市场的广泛认可。当然，由于短期上涨速度过快、资金流入标的比较集中，部分龙头个股和板块的估值未来可能需要一些时间和业绩来消化估值。

　　孔令峰（鑫然投资董事长）：大部分核心资产仍面临高估的问题，未来需要时间换空间。对于市值特别大，成长性一般的公司，我个人比较谨慎的，更多的是希望在二线蓝筹里面去寻找好公司。

　　消费行业整体估值仍然偏贵

　　“芯片荒”主要体现在成熟制程

　　《红周刊》：消费主题还会延续去年的高成长性吗？

　　李慧勇（华宝基金副总经理）：比较难！一方面目前消费增速仍未回到疫情前水平，另一方面目前消费行业的估值仍然较贵，性价比相对不足。

　　孔令峰（鑫然投资董事长）：消费行业确实是去年市场表现最好的行业，包括到现在为止，消费整体表现都不错。我们现在的感觉是，消费行业确实很难下得去手，原因是太贵了。比如，茅台在这轮上涨之前，并没有反弹太多，反而是一些中小市值的白酒公司涨得比较好。这反映的是这类消费公司的静态估值有点高，同时增速相对较慢。单纯看消费行业，确实很贵，但在大宗商品涨价的背景下，尤其是很多公募基金是要赚取相对收益的，它们会做行业比较，消费行业是一定要配置的。很多行业都是跟大宗商品价格上涨相关联的，影响非常广泛，如果大宗商品涨价对其构成利空的话，把这个因素考虑进去，在行业比较上，消费和医药就又成了最好的板块，因为它们基本不受影响。

　　《红周刊》：科技板块特别是芯片领域，在海外对国内加大控制下，国内将如何应对？

　　李慧勇（华宝基金副总经理）：国内应该继续加大资金投入，不断提高研发能力和水平，丰富产业链的自主可控能力，都需要在半导体材料、设备、晶圆制造等领域重点投入。

　　孔令峰（鑫然投资董事长）：拜登上台以后，相比特朗普在科技领域并没有大家以前预期的放松，甚至是趋严。但现在出现了一个分水岭，就是对国内的制裁，集中在14纳米、12纳米以下甚至是10纳米、8纳米这样的先进制程上，而对于24纳米以上的成熟制程，并没有强硬施加管控压力。反映到国内的“芯片荒”，反而在成熟制程上更为明显，原因是疫情供给减少叠加囤货现象以及日本、美国等地的特殊气候影响等，这在短期内造成”芯片荒”，尤其是汽车电子领域，但这些领域很多环节上国内都是能做到的。“芯片荒”出现的核心环节是在晶圆制造环节，所以从这个角度看，最值得投资的也就是生产制造环节，也就是中芯国际、台积电这类企业从事的方向，不过，中芯国际因为实体名单，会相对受限。

　　从中长期来看，我们要实现芯片的自主可控，有几方面难题，一是设备里的光刻机以及研发里的EDA软件研发，这是卡脖子最严重的两个部分，需要国内进行大量投入，实现自主可控的环节。二是晶圆制造，尤其是先进制程，如果不涉及任何国外的技术，国内完全可以做到的，估计能在40多纳米，就已经算很厉害了。现在华为在努力尝试，中芯国际也能做到十几纳米，但毕竟用了很多国外的设备。因此，做到纯国产的先进制程，未来三五年还不敢想象。当然，如果把40纳米以上的成熟制程自己做出来也很不得了，因为成熟制程占整个芯片环节的比例是很高的，而且关乎国际民生的军工、金融、电信等领域，大部分也都是用成熟制程。

　　军工业绩释放展现超长周期机会

　　医药CXO黄金赛道不容忽视

　　《红周刊》：去年三季度，军工股表现的非常好，但这种行情并未在今年上半年有所延续，那么在今年下半年，军工股会不会重启行情？

　　李慧勇（华宝基金副总经理）：我们认为军工的景气度持续向后，上半年由于风险偏好回落影响较大，后续随着上市公司业绩的释放将会有较好的投资机会。

　　王德伦（兴业证券首席策略分析师）：在经过一个多季度的充分调整后，2021年中后半程，军工板块投资大有可为。若风险偏好有所提升，行业景气度将支撑整个板块获得更大弹性。即使不考虑市场整体风险偏好的变化，一批标的也已具备较强绝对收益空间，可以择机适当配置。

　　孔令峰（鑫然投资董事长）：我们依然看好军工后续行情。现阶段，我个人还是比较喜欢偏上游的材料领域，比如西部超导、三角防务、中航重机、抚顺特钢（维权）等相关公司。这些公司目前在手订单，行业竞争格局都很不错，发展也比较稳定。再从估值角度看，比如三角防务、抚顺特钢预期今年的PE估值只有30倍出头，但明后年都会有30%或者更高的增速，确定性比较强。估值稍微高一点的，对应的增速也更快，不仅看静态的估值，还要看动态的PEG，比如紫光国微这类芯片级的公司，在军工领域，也是值得关注得，因为信息化是未来军工最确定的方向之一，信息化的前提是芯片，因此这类公司在特种芯片领域得地位是不可撼动的，而业绩也迎来了爆发性的增长。

　　我认为，中报还是值得关注的，一是市场已经预期到了军工的节奏问题；二是上游材料相关公司已经从去年三季报、年报及今年一季报，都在持续验证基本面；三是整机厂处于最后盈利环节，市场会慢慢接受这样的认知。最后，还是要落实到业绩上来。目前很多上游元器件和新材料的优秀民营公司，我们预期2021年业绩对应的PE估值可能就30倍左右甚至不足30倍，但这些公司“十四五”的订单足够支撑公司今明后年的高增长，这个高增长可能不低于30%，这类公司的性价比非常高。

　　《红周刊》：在下半年，医药主题投资需要重视哪些方面？

　　林存（森瑞投资董事长）：我们认为，当前市场对医药细分领域题材的驱动因素已有充分预期，且多数领域与标的处于历史估值较高位置，因此下半年个股分化料将加剧，有业绩支撑的个股可通过时间消化估值，并在年底估值切换时再创新高；而部分炒作过度的标的，如部分疫情股、概念股，可能再无法达到其历史最高价位。

　　我们需要注意到，新冠疫情正边际好转，将部分受益于疫情从而爆发性增长的业绩当作常态化从而给予较高估值，是危险的行为；此外，部分具性感题材如医美、疫苗、生殖的中小市值个股炒作过度，需注意风险。

　　下半年，我们仍从业绩本身考虑选股。CXO仍处于爆发期，几年之内都有较好投资机会。而创新药、创新器械亦具长期投资价值百科。同时，部分前期受压制的处方药、高值耗材、IVD等仍处于低位，在政策落地，情绪影响消散后有望获得估值修复。

　　《红周刊》：从估值来看，申万一级行中，医药生物板块估值为40倍左右，在所有板块中排名第5，相对沪深300指数溢价近200%，处于历史中高位，那么，是不是医药股已经高估了？

　　林存（森瑞投资董事长）：不可否认，在部分医药细分领域存在较大估值泡沫，然而估值本身也代表市场对相关领域的极度看好。我们认为医疗服务中多数细分龙头标的潜在市场巨大，其逻辑充分受益于老龄化，而老龄化也将是持续数十年的进程，因此从长期看，医疗服务多数龙头可以以成长性消化估值。

　　对于生物制品，我们认为需更注重细分领域的逻辑而轻板块总体估值，其中有较强消费属性的成长激素与血制品估值相对合理，而板块总体高估值更多是拜疫苗这两年大涨所致。我们认为疫苗仍是好赛道，但受新冠疫苗扰动目前市场看法分歧较大。我们认为，部分新冠疫苗研发落后，估值上未有体现的疫苗标的目前估值合理，仍具投资价值百科。

　　《红周刊》：在医药生物诸多细分子行业中，CXO、CRO被视为黄金赛道，上市公司业绩表现也相当靓丽。CXO、CRO赛道的成长性能否持续？

　　林存（森瑞投资董事长）：我们认为CXO的景气能持续3-5年，甚至更长时间。至少从目前披露订单量的临床、安评、大分子CDMO龙头看，CXO各环节龙头公司在手订单均能支撑其数年高增长。从大逻辑看，全球（包括中国）研发/生产外包率的不断提升，中国CXO优势逐步体现，及CXO龙头公司全产业链扩张，中国CXO市场在未来十年仍有4倍以上空间，其中临床等领域空间更大。

　　在这一景气领域，我们看重公司所处的细分领域与战略规划。我们认为，CXO中好的公司所处领域应能自然的往其他环节延伸，或卡住研发/生产中的关键位点。基于此，我们看重药物发现、临床、大分子CDMO等领域的龙头公司。此外，我们希望管理层具有前瞻的战略眼光与国际化的视野，致力于将其公司打造为具全球竞争力，甚至全球领先的CXO公司。

　　《红周刊》：除了上述提及的CXO、CRO领域，哪些细分子板块还值得挖掘？

　　林存（森瑞投资董事长）：在稳守CXO基础上，我们从两方面挖掘其他投资机会：一方面，爆发性业绩增长的板块逢低配置。医美、新药等性感领域虽估值高企但确实具极强爆发力，回调预计不深且有大批资金追捧，因此在回调时可适当配置。

　　另一方面，我们持续关注前期因政策压制而处于较低位置的部分处方药、高值耗材、IVD等领域。今年仍有事件扰动因素，如新一轮仿药国采、骨科集采等，但在这些事件落地后我们认为相关领域情绪压制因素有望缓解，从而迎来估值修复行情。

　　《红周刊》：最后请大家谈谈，下半年还有哪些机会值得投资人重视？

　　李慧勇（华宝基金副总经理）：我们相对更看好受益于经济回升的顺周期方面，主要集中在银行、保险、有色、化工等品种。

　　秦怀宝（银叶投资权益研究总监）：除了上面所说的“小而美”的细分龙头公司、经营发展出现拐点或改善的公司，还可以关注在产业链中拥有一定的话语权，原材料成本可以向下传导的公司，比如新兴消费领域或者接近消费端的制造业。此外，生物医药领域中OTC、中药、原料药与制剂领域还有一些具有吸引力的公司。对于赛道型的公司需要更看重行业空间和公司业绩增速，稀缺性和高成长性能够匹配高估值。

　　王德伦（兴业证券首席策略分析师）：可关注一季报景气高增长和景气方向，如军工、新能源车链、半导体、被动元器件、医疗器械与服务；关注国内疫情好转，业绩修复的金融、航空航运、社服（酒店、旅游、免税）；关注受益于下游需求持续扩张、持续景气的α机会，如化工化纤、轻工、家居等。

　　孔令峰（鑫然投资董事长）：除了军工和科技，我还看好医药，比如，以药明康德为代表的黄金赛道的公司，兼具消费属性和成长属性，我们会继续重视，另外，以鱼跃医疗为代表的公司，估值相对较低，但因为种种原因目前还处于底部，也值得关注。另一个方向则是新能源板块，这是一个非常长周期里都不能下车的一大方向，我个人认为，这个周期至少会持续50年，而且是中国在全球都具有话语权优势的产业，无论是光伏还是电动车，我们都坚定看好。

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